7月7日晚，中青旅（600138，SH）擬以現金17億元購買北京古北水鎮旅游有限公司（以下簡稱古北水鎮公司）20%股權引起了市場關注。從這次股權轉讓估值來看，古北水鎮公司估值已達85億元，被業內稱為“獨角獸”。

作為復制烏鎮模式的第一單，古北水鎮從2010年開始建設，引入了IDG資本、北京能源集團有限責任公司（以下簡稱京能集團）等投資者。資本加持下，3年多時間，北京市密云區司馬臺長城腳下“憑空”出現了頗有南國風味的小鎮，而這個小鎮去年營收已經將近10億元。目前來看，古北水鎮可謂成功。

不過，對于中青旅來說，這次購買股權的時間難說是注入上市公司體內的合適時刻。古北水鎮公司目前的運營狀態還沒有進入中青旅所期望的成熟運營期，按計劃古北水鎮年接待量要達到400萬人次，去年接待人次剛超過一半。并且，中青旅資金沒有足夠資金去購買這部分股權，需要貸款。

執意退出的“獨角獸”股東

7月7日晚，中青旅公告披露，擬受讓京能集團持有的古北水鎮公司20%股權。10天前，京能集團在北京產權交易所發布國有產權轉讓披露信息，17億元底價公開掛牌轉讓其持有的古北水鎮公司股份。

中青旅受讓這部分股權后，中青旅持股比例將超過50%，實現對古北水鎮公司的控股。從評估值來看，中青旅這次收購有構成重大資產重組的可能性。

古北水鎮是烏鎮建設開發模式的第一站，其建設運營一直受市場關注，且已在旅游行業里具有較高的知名度。去年，古北水鎮公司實現營業收入9.79億元，凈利潤1.14億元。

相比于盈利能力和游客數量，古北水鎮公司的估值更為引起市場關注——從這次股權轉讓的估值看，古北水鎮公司已堪稱“獨角獸”。以京能集團此次轉讓股權價格計算，古北水鎮公司整體估值約為85億元。而在2012年，正在建設中的古北水鎮引入了京能集團這位戰略投資者時，京能集團是以5億元認購的20%股權，以此計算則古北水鎮公司當時估值25億元。到如今，古北水鎮公司估值已經增加240%。

古北水鎮公司先后曾經歷6次增資。古北水鎮公司先是中青旅全資控股，后來陸續引入IDG資本、北京和諧成長投資中心、京能集團等投資者。從股權結構來看，古北水鎮公司股東可以分為：中青旅和烏鎮旅游同屬一方，兩者合計持股41.29%；京能集團作為另一方持股20%；另一方為IDG資本管理的基金。

京能集團在2012年古北水鎮公司第三次增資時認購的股權。此后，為保持20%的股權比例，京能集團又先后參與了古北水鎮公司第五次和第六次的增資。雖然京能集團后兩次具體的認繳的金額并沒有公布，但此次股權轉讓后無疑已經賺得盆滿缽滿。

對于京能集團此次股權轉讓的原因，中青旅內部知情人士稱，京能集團作為財務投資者進入古北水鎮公司，轉讓股權具體原因可能會比較復雜，同時與國有企業決策、上級單位審批這些因素有關。而中青旅是上市公司，需要履行相應審議程序，以決策是否參與受讓。

京能集團作為戰略投資者為何此時退出？《每日經濟新聞》記者注意到，根據公開披露數據，從2015年到2017年，京能集團利潤總額分別為72.53億元、46.67億元和30.56億元。那京能集團此次股權轉讓是否是因為業績壓力，《每日經濟新聞》記者曾在7月9日致電京能集團，但截至目前尚未得到回復。

博弈之下中青旅被動接盤

中青旅在公告中稱，若本次受讓成功，上市公司持有古北水鎮公司股權比例上升，有利于上市公司進一步深耕景區業務及北京區域市場。

但從去年的一些情況來看，中青旅似乎并沒有像上述公告中所說的這么情愿？

據北交所公告，去年12月，古北水鎮公司召開董事會商議京能集團股權轉讓的事情，董事會上5位董事，3人同意、1人反對、1人棄權。京能集團還就該議案咨詢了其他股東，三家同意轉讓，兩家不同意轉讓。兩家不同意的股東，即中青旅和其控股的烏鎮旅游。

對于古北水鎮公司董事會的決策事項，中青旅內部知情人士介紹，由于是古北水鎮公司內部的決策，他也不了解。

根據中青旅披露的公告，截至評估基準日2017年6月30日，古北水鎮公司股東全部權益價值65.7億元，較賬面凈資產32.6億元增值101.49%。但在距離評估基準日一年后，京能集團正式掛牌轉讓時，古北水鎮公司的整體交易估值已經增長到85億元。

盡管古北水鎮開業4年多，游客人數和營收大幅增長，但公司盈利能力還不穩定。2014年，古北水鎮景區開始運營，開業第一年迎來了97.6萬人次的客流。從215年到2017年，古北水鎮接待人次分別為147萬、244萬和275萬人次。游客人數增長的同時，營收也大幅提升。2014年到2017年，古北水鎮營收1.97億元、4.62億元、7.2億元和9.79億元，營收待續增長的同時凈利潤卻出現波動，分別是1.16億元、0.47億元、2.09億元和1.14億元。

此外，今年一季度古北水鎮公司還出現了虧損。公司一季度營收同比增長16.93%，接待游客人次同比基本持平，但凈利潤虧損超過1000萬元。

尷尬的注入時間點

對于有業績考核目標的京能集團來說，此次股權轉讓收益無疑可以為公司增益良多。但對于中青旅來說，此次接盤股權并非好時機。

京能集團此次股權轉讓要求現金支付，底價為17億元，現金支付對中青旅的資金鏈帶來壓力。截至今年一季度末，中青旅貨幣資金9.16億元，對于上市公司來說，自有資金難以支付此次股權購買。

對于中青旅購買古北水鎮公司股權帶來的資金壓力問題，中青旅內部知情人士稱，（中青旅作為上市公司）對此將根據監管要求分階段履行信息披露義務，進行說明。

為了籌措購買股權的資金，中青旅在7月7日公布此次重大資產重組預案的同時，還披露了向光大銀行申請貸款的議案。為籌集本次擬參與受讓京能集團持有的古北水鎮股權的資金，公司擬向光大銀行申請貸款，并擬向控股股東中國青旅集團公司申請為上述貸款提供擔保。

古北水鎮目前的經營狀況還沒有達到預期，這或許是中青旅沒有主動控股古北水鎮公司的原因之一。按照古北水鎮建設時的目標，古北水鎮進入成熟運營期時的年接待量要達到400萬人次，去年接待人次達到275萬，距離該目標還有一段距離。而且，古北水鎮還面臨營收、旅游接待人數增速放緩等問題：古北水鎮2014試營業，公司2015年到2017年營收增長分別為134.51%、55.84%和35.97%；古北水鎮接待的游客人次2015年到2017年的增速分別為50.61%、65.93、12.89%。

中青旅內部知情人士也稱，項目何時注入上市公司，成熟期只是其中的一個考量因素。但對于現在是否是合適時機，該人士未回答。

*本文來源：每日經濟新聞，作者：李少婷、蘇杰德，原標題：《投資方京能集團撒手古北水鎮 此時接盤控股“獨角獸”中青旅準備好了嗎》。